泰禾黯然退市，黄其森做错了什么？

未来泰禾能否涅槃重生？

【资料图】

作者 | 长帆 贾贺辉

来源 | 雷达Finance

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这是泰禾最后的收盘价。

因连续20个交易日收盘价低于1元，按照深交所《股票上市规则》，泰禾已连续触发面值退市。而因触及交易类强制退市情形而终止上市的公司，股票不进入退市整理期。

在一些房地产从业人士看来，泰禾股票早已失去了融资功能，退市对公司影响并不大。

据克而瑞研究中心统计，2017年泰禾销售金额超过千亿，2018年达到1300亿，连续两年位居中国房企20强。

为何短短数年，泰禾沦落至此？

高杠杆埋雷

和众多草根的闽系房企创始人不同，黄其森在创业之前，就是一位高端人才。

在中国建设银行福建分行工作8年后，黄其森于1996年创立泰禾集团。

2002年初，黄其森率领泰禾团队从福州毅然进京，开发“运河岸上的院子”。

彼时，黄其森雄心勃勃，邀请了国内外十几位建筑、文学领域的大师会商，其中包括张永和、艾未未等人，打造别墅产品。

“大师会商”的产品非常震撼，房地产上下游来参观的人很多，但市场并不买账，整个项目去化缓慢。

为了摆脱困局，泰禾在产品力上下功夫，在建筑外围增加了4米高的院墙，装饰了由曲阳工匠专门为明清两代皇宫手工定制的皇家雕塑，确定了坊巷布局和中式院落结构的格调。逐渐形成泰禾鼎鼎大名的“中国院子”系列。

2009年8月，“运河岸上的院子”二期正式亮相。借助楼市回暖的东风，“运河岸上的院子”在开盘两个月内包揽北京500万以上别墅销售的“双冠王”，成交套数和成交金额均为第一。泰禾“中国院子”一战封神。

2010年，泰禾集团借壳福建三农成功上市，成为当年国内唯一一家成功上市的房地产企业，一时风头无两。

2013年，是泰禾的转折点。这一年泰禾豪掷195.3亿元在北京、上海等收下12幅地块，地产大佬“任大炮”都感慨“老黄有点疯”。也是在这一年，泰禾正式确立“院子系”产品在全国范围内铺开。

2017年，泰禾发布了包括主入口门头、院门壁灯、抱鼓石、门钹等十项设计的“院子系”十大产品营造法专利。

公司的院子系产品的丰富度也被进一步拓展，泰禾先后推出了园系、大院系、府系、湾系和小镇系等不同定位的产品系列。与此同时，泰禾在环渤海、长三角、中部区域大规模拿地，布局超过20个城市。

大举扩张推升了公司销售额。2017年12月29日，中国指数研究院等权威机构联合发布了《2017年中国房地产销售额百亿企业排行榜》。其中，泰禾集团以1010亿元的销售成绩，强势跻身中国房企15强。

彼时，信心满满的黄其森，在面对媒体时表示，未来泰禾将继续“高歌猛进”：2018年，泰禾集团销售额的目标是再翻一番至2000亿元。同时，争取在2018上半年将负债率降到79%，下半年降到75%。

黄其森2000亿目标最终未能实现。根据2018年底中国指数研究院公布的销售额榜单中，泰禾以1456亿的业绩位列榜单的第20名。

泰禾降负债的目标也没能实现，截至2018年年末，公司资产负债率为86.88%。

事实上，支撑泰禾销售额快速增长的是公司大手笔加杠杆。自2010年3月借壳*ST三农至2018年度，泰禾集团总负债年复合增长率为67.08%，相应总资产增长为61.78%，债务增速超越资产增速。

此外，2018年，公司现金及现金等价物减少16.85亿元。

2019年，泰禾积极抓回款，并发行了利息高达15%的债券，最终实现了该年的债务偿还。

但泰禾钱紧的格局并未改变。2020年4月1日，被北京市第四中级人民法院立案强制执行1.34亿元，在4月3日，被上海市宝山区人民法院立案强制执行555.35万元。

最终，在2020年7月，泰禾的“雷”终于爆了，正式出现公募债券违约。

截至该年7月7日，公司已到期未归还借款金额为270.65亿元，公司因子公司未履行还款义务而被列为被执行人。

等不来的白衣骑士

为了自救，黄其森试图引入战投万科。

2020年7月30日，泰禾控股股东泰禾投资、黄其森与海南万益签订《股份转让框架协议》，泰禾投资拟将其持有公司的19.9%股份转让给海南万益。转让价格为每股人民币4.9元，对应总对价约为人民币24.3亿元。

天眼查股权穿透显示，海南万益为万科全资孙公司。

但泰禾投资想要拿到这笔钱非常不容易。

根据公告显示，此次交易落地需达成两项严格的前提条件：一是泰禾制定债务重组方案并与债权人达成一致，债务重组方案能支持泰禾恢复正常生产，能支持泰禾可持续经营，并且该债务重组方案能得到泰禾与万科的一致认可。

二是万科对泰禾完成法律、财务、业务等尽职调查，且已就尽职调查中所发现的问题的解决方案及拟议交易的方案达成了一致，不存在影响拟议交易的重大问题，同时泰禾的、债务及业务等不存在影响公司持续经营的重大问题或重大不利变化。

签订协议时，泰禾投资的情况非常不乐观。根据公司公告，彼时泰禾投资持有公司股份12.19亿股，占公司总股本比例为48.97%，其中累计质押股数为12.07亿股，占其所持股份比例为99.07%，累计冻结股数为12.19亿股，占其所持股份比例为100.00%。

“万科并不打算火种取栗，除非黄其森愿意脱层皮，否则很难达到万科的要求。”彼时，有地产从业人士向雷达财经表示，黄其森并不舍得放弃控制权，估计引入万科会很波折。

2021年4月30日，泰禾在2020年年报提到了与海南万益签订的框架协议，称有助于推动公司目前进行的债务重组工作，盘活存量资产，同时有助于优化公司股权结构，帮助公司不断完善公司治理，从而帮助实现公司长远价值， 维护公司及股东利益。2021年，公司将持续推进引战工作。

而在2022年4月30日发布的2022一季报中，公司称，泰禾投资和海南万益的股份转让和权益变动尚未实施。

值得关注的是，2022年3月16日，泰禾突发重大变故，公司公告称，黄其森正在协助有关机关调查，董事会立即启动应急预案，公司联席总裁葛勇和联席总裁王景岗主持各项生产经营工作。

最终，在八个月后，泰禾宣布黄其森回归。

在黄其森“不在家”的日子里，公司业绩预告大变脸，最终被实施ST。此外，泰禾逾期债务规模也进一步扩大，截至2022年10月28日，泰禾已到期未归还借款本金为584.51亿元。

黄其森回归，引入万科依然遥遥无期。今年5月16日，公司在投资者关系活动记录表中透露，截至目前，泰禾投资、黄其森先生与海南万益 一致确认《股份转让框架协议》（以下简称“上述协议”）第 4.1 条约定的条件尚未全部满足。本次股份转让最终能否达成取决于上述协议相关先决条件能否满足，存在不确定性，敬请广大投资者注意投资风险。公司董事会将持续关注相关事项的进展， 及时披露进展情况，并督促交易各方按照有关法律法规的要求及时履行信息披露义务。

地产大环境制约自救

等不来白衣骑士的泰禾，所处的市场环境越来越逼仄。

2020年8月，央行、银保监会等机构针对房地产企业提出了“三道红线”指标，即剔除预收款项后资产负债率不超过70%、净负债率不超过100%、现金短债比大于1。

三道红线对地产行业影响非常大，叠加生育率下滑和居民购房意愿下降，地产行业出现下行。

据中达证券统计，2023年5月，TOP100房企单月销售金额为0.55万亿元，环比下降14.1%；销售面积0.3亿平方米，环比降低9.1%。

在这种环境下，多个知名地产企业暴雷。

曾被誉为四川龙头房企的蓝光发展，已成为今年第一家从A股退市的房企。

截至2023年5月15日，蓝光发展累计到期未能偿还的债务本息金额合计425.56亿元（包括银行贷款、信托贷款、债务融资工具等债务形式）。

和泰禾同属闽系房企的阳光城，截至6月5日，股价已经连续16个交易日跌停，且6月6日早盘依旧跌停。公司触发面值退市，已基本确定。

而阳光城的逾期规模还要超过泰禾，截至2022年12月31日，公司已到期未支付的债务本金626.32亿元。

在港股市场，恒大等超过20家房企仍处于停牌之中。

截至2023年4月末，恒大地产标的金额人民币3000万元以上未决诉讼案件数量共计1426件，标的金额总额累计约人民币3495.53亿元。未能清偿到期债务截至2023年4月末，恒大地产涉及未能清偿的到期债务（不含境内外债券）累计约人民币2724.79亿元。

此外，截至2023年4月末，恒大地产逾期商票累计约人民币2459.87亿元。

融创虽然已经恢复交易，但公司的危机尚未完全结束。曾经的“白衣骑士”孙宏斌，再也无力买买买，挽救处于危局中的地产同行。

作为最早出问题的万达，谋求重新回到港股，但迟迟未能如愿。最近，再度传出王健林钱紧的消息。

“泰禾之前的策略，可能是想以拖待变，等到市场回暖，房价大涨，泰禾手上的资产将很容易变现，但黄其森可能没想到，会遇到一个下行的市场。”有市场人士表示。

未来泰禾能否涅槃重生？雷达财经将继续关注。

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