医用胶塞、核生化防护双龙头。
作者 | 观韬
编辑 | 小白
(资料图)
在研究核污染治理与防护相关企业时，风云君发现一家有意思的公司：主营产品之一是核生化防护装备，2022年相关业务营收达1.83亿，巅峰时曾一度高达13.75亿。
但2022年总营收6.09亿，同比下滑52.25%；净利润7,243万元，同比下滑77.38%。
这是双重滑铁卢，营收和净利润都腰斩。
祸不单行，公司股价也在2021年12月6日上市当天创下47.61元/股的历史新高后一路下跌，至今已经下跌59%，同样腰斩，并已跌破35.09元/股的发行价。
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所以，华强科技（688151.SH）怎么了？
是一家好公司吗？
药用丁基胶塞，新冠王者，后疫情时代硬着陆
先来看2022年业绩腰斩的主要原因。
华强科技主要业务包括个体防护产品、集体防护设备，及药用丁基胶塞三大类。
从规模看，2022年下滑的都比较厉害，个体防护设备降幅最小，但也有35.43%。
而风云君肯定要从降幅最高的药用丁基胶塞说起。
01
三巨头之一，新冠疫苗最大收益者
药用丁基胶塞听起来很抽象，但是一上图，大家对其性状及用途便一目了然。
药用胶塞与药品直接接触，与用药安全息息相关。
药用胶塞按使用的橡胶材料可以分为天然胶塞、丁基胶塞等。目前，天然胶塞已被国家药监局明令停止使用，丁基胶塞则是目前国内医药行业使用最多的胶塞。
1992年，华强科技从意大利引进设备和技术，建成我国第一条药用丁基胶塞生产线。
公司现有药用丁基胶塞产品包括常规丁基胶塞、覆膜丁基胶塞和预灌封注射器用橡胶组。
覆膜丁基胶塞是在常规胶塞与药品接触表面覆盖一层高阻隔性膜材料，可提高药品相容性，主要用于高敏感度、高活性或强酸碱性等药品的包装；
预灌封注射器具有储存药物和普通注射两种作用，能有效降低药物因储存及转移过程的吸附造成的浪费和二次污染，通常用于疫苗等特殊药品。
目前，A股从事药用丁基胶塞生产的企业除了华强科技还有华兰股份（301093.SZ）和山东药玻(600529.SH)，其余多为一些生产结构简单、品种单一的中小企业。
华兰股份是唯一一家将药用丁基胶塞按常规胶塞和覆膜胶塞单独披露的企业，也是医用丁基胶塞领域当之无愧的龙头。
从规模看，除2021年外，其常规和覆膜胶塞单项业务营收就已超过两家同行药用胶塞业务总额。
（制图：市值风云APP）
覆膜胶塞的毛利率也显著高于常规胶塞，这基本也从侧面说明山东药玻和华强科技覆膜胶塞营收规模并不高。
（制图：市值风云APP）
不过2021年，华强科技医用丁基胶塞业务整体毛利率曾高达61.9%，一度接近华兰股份的覆膜胶塞业务。而这主要是公司配合国药集团，推出新冠疫苗专用覆膜丁基胶塞。
这使得华强科技2021年医用丁基胶塞业务实现了8.46亿的营收，同比增长353%，对国药旗下北京生物制品研究所有限责任公司2021年销售额超5亿。
华兰股份也抓住了这波红利，2021年常规胶塞和覆膜胶塞营收分别增长68%和106%。
02
增量需求不足，毛利率下滑值得关注
而随着疫情消散，华强生物医用丁基胶塞业务也迎来硬着陆，2022年营收3.02亿，同比骤降64.26%，新冠疫情之后，医用丁基胶塞需求将回归原有市场。
将原料药、药用辅料、药用包装材料等，共同组成药品整体的“共同审评审批制”有利于头部企业获取跟多市场份额。
但剔除2021年特殊情况后，2018年至2022年，山东药玻、华兰股份、华强科技的医用胶塞业务年复合增长率不过1.1%、8.1%和1.7%。
这就是市场需求的真实写照。
（制图：市值风云APP）
2022年及2023年一季报中，华强科技均表示除新冠疫苗之外胶塞业务需求增长明显，华兰股份的相关业务增速也论证了这一观点。
（2022年年报）
（投资者关系活动记录表20230428）
比增长能否持续更重要的是，2022年三家公司胶塞产品毛利率均明显下滑，但均未给出更为详略的说明。
（制图：市值风云APP）
华强科技还通过引进德国设备，在药用胶塞的基础上拓展了多层共挤膜业务，成功研发了非PVC五层共挤输液用膜和非PVC三层共挤输液用膜，在疫情期间拓展了口罩、医用防护服业务，但营收贡献均不高。
（华强科技招股书）
这意味着其医药包装及医疗器械板块，短期内还得看药用丁基胶塞。
70%和100%，几乎垄断军方的核生化防护业务
如此看来，华强科技2022年医用丁基胶塞业务腰斩有客观原因，不腰斩才不正常。
那剩余两项业务啥情况呢？
个体防护装备和集体防护装备均属于特种防护板块，更详细点说是核生化防护。
在了解这两项业务前，风云君先简单介绍下解华强科技的发展史。
华强科技前身是1966年在湖北宜昌组建的三线兵工厂——国营华强机械厂，主要从事防毒服、防毒面具、滤器、三防系统等个体和集体防护装备的产研销。
即：自1966年起，公司就专门从事核生化防护相关业务。
2001年，在中国兵器装备集团有限公司（下简称“兵器装备集团”）主导下，兵器装备集团全资子公司华强化工同华融资产和信达资产签订债转股协议，组建华强股份前身有限公司，兵器装备集团目前共持有华强装备70.35%股权。
01
军方最新一代防毒服和防毒面具供应商
个体防护装备以防毒服和防毒面具为主，主要是单兵装备，包括105产品、107产品和115产品等。
其中，115是105的升级替代产品，均为防毒服，107产品为防毒面具。
107产品和115产品均为军方最新一代现役装备。
107产品2009年开始立项研制，2018年正式定型，2019年开始军检交付军方，历时约10年。
2018年之前，华强股份主要军品均为单一来源采购方式。2019年，军方将防毒服列入有限竞争类装备，新一代防护服115产品的采购方式由单一来源采购变更为竞争性谈判。华强股份是第一成交单位，承担70%的订购任务。
目前，华强股份承担了军方现役透气式防毒服70%的订购任务，现役专用防毒面具100%的订购任务。
（2022年年报）
02
军品防护装备双寡头之一
集体防护装备是指军队和居民集体用于防止毒剂、放射性沾染物质、生物战剂气溶胶伤害的各种装备的总称。
华强科技集体防护装备，主要包括协作配套产品和解缴部队产品。前者主要供应其他军工单位（如坦克制造厂）安装集成，后者直接向军方交付大型集体防护系统。
核心产品是集防过滤装置，主要包括218产品、227产品。
华强科技同北化股份（002246.SZ）全资子公司山西新华同，是国内军品防护装备领域业务规模最大、竞争力最强的两家企业。
二者业务各有侧重、互相补充、适当竞争。
北化股份也不是旁人的公司，其实控人正是兵器装备集团。
业绩过山车，在手订单归零
饶是几乎垄断了核生化防护领域，华强科技业绩波动却相当剧烈。
01
军方定购计划延迟，个体防护装备订单归零
个体防护装备营收在2019年一度冲上12.99亿元，但此后开始持续下滑，2020年至2022年分别下滑62%、75%和35%。
2022年，个体防护业务营收已萎缩至7,867万元，较2019年下滑94%。
（制图：市值风云APP）
其主要原因是当时军方尚未下达“十四五”规划的采购计划，2021年6月底时，华强科技107和115产品的在手订单已缩减至0。
关于这点，华强科技在招股书中已经做过重大风险提示。
（华强科技招股书）
而2019年个体防护装备营收之所以高达12.99亿，同样跟107产品当年交付军方，贡献4.23亿营收有关。
从现有信息看，107及115产品至今仍未拿到军方订单，这也是个体防护装备业务营收持续下滑的主要原因。
（投资者关系活动记录表20230529）
所以，理性人如果认真研究过华强科技的招股书，应该有能力规避投资风险的。
好消息是，107产品和115产品均是军方最新一代现役装备，再加上相关装备即使不使用，也需要定期更换，需求应该是存在的。
但至少从一季度营收同比下滑15.6%，达1.92亿来看，军方仍未下达采购订单。
（未经确认的公开信息显示，防毒服有效期为5年）
02
集体防护装备差强人意，弱点很突出
客观来说，集体防护装备勉强算华强科技上市后表现最亮眼的业务，即便2022年营收同比下滑57%，但在2021年一举破亿，达2.46亿。
仅看销量数据，2022年还增长了6.28%。
此外，2022年，公司作为总师单位首次承研的XXX指挥所集体防护系统项目，按计划节点完成列装定型审查，顺利交付6台装备，该系统为公司独家研发产品。
不过集体防护设备的弱点也很突出，2020年至今毛利率持续下滑，2022年全年更是-20.4%。
（制图：市值风云APP）
对比可比公司山西新华，虽然其2022年营收同比下滑9.7%，净利率也降低了2.1个百分点，但似乎不像华强科技这么剧烈波动。
（制图：市值风云APP）
当然这或许跟公司产品结构有关，比如，山西新华主要生产的是工业防毒面罩。
订单缺失，盈利能力变弱趋势未扭转
主要产品毛利率波动也是华强科技2022年盈利能力下滑的主要原因，直接导致2022年毛利率下滑23个百分点，而各项费用近些年开支总额还算相对比较平稳。
（制图：市值风云APP）
2023年一季度，华强科技毛利率21%，与2022年全年持平，较2022年一季度下滑10个百分点。
盈利能力变弱趋势并未得到改善，其背后主要是订单的缺失。
由于上市时净募资28.12亿，加之本来就没有带息负债，华强科技账面类现金资产超过30亿，当然没有带息负债，财务费用也均是利息收入。
这些募投项目要到2025年底竣工，除补充流动资金部分外，目前累计投入不到3,000万，短期难有贡献。
此外，风云君还发现，华强科技应收账款账龄极长：账龄超过1年的应收账款余额达4.55亿，占比60%；超过2年的达3.46亿，占比45%。
而这同样与107产品有关。2020年，由于107产品未完成军方审价，单位A和单位B均未收到结算款。
截至2022年底，单位A和单位B仍是华强客户应收账款余额前5大客户，据此推算，107产品的军方审价仍未完成。
（2022年年报）
客观来说，华强科技上市第一年就业绩腰斩有其客观原因：医用丁基胶塞主要是由于新冠疫情结束，个人防护装备则是由于军方订购延迟，订单直接归零。
但其在医用丁基胶塞和核生化防护领域的竞争地位确实是客观存在的。从目前信息看，除非爆发新病毒，医用丁基胶塞需求很难强劲增长，而个人防护装备则完全取决于军方何时下单。
上一波个体防护装备采购的集中采购期是2019年，如确如网上所说，防毒服的有效期为5年，下一波采购潮似乎也不远。
但风云君认为，应该还有一个更超前的指标，再次下单前，军方大概率会通过审价并完成上次采购款的支付。
最后，需强调的是关键原材料卤化丁基橡胶原产地为俄罗斯，高阻隔性膜材料主要原产地为美国，几乎全部从国外进口，尚未摆脱进口依赖。
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