本刊编辑部 | 李健

编者按

(资料图片)

在进入“政策底”之后，“市场底”仍需要积攒更多的信心才能出现。在这个过程中，A股的震荡让投资人倍感煎熬。

金融史提供了许多参照。传奇对冲基金经理、摩根士丹利前首席战略官巴顿·比格斯曾亲历2011年互联网泡沫破灭，他见过美股暴跌的冲击，也在此后几年的震荡中饱受磨砺。

他从那段灰暗经历中总结道，“在不如意的时候，要不停的对自己说‘这是会过去的’”，而最终市场也一如巴顿所说，重拾升势。

但难点在于，如何在未知的震荡中部署资金、调整心态？巴顿·比格斯在《对冲基金风云录3》中做了很多生动的描述和总结。他讲述了自己在2011年赚取了7个点的收益，但大盘上涨11个点，所以他仍然是“失败的”，因为市场在没有任何明显理由的时候，出现了令人意想不到的逆转。

此外，他讲到自己髋部受伤，多次手术，市场仍是低迷震荡，所以身体和心理上同时经历痛苦，让他无法入睡。但他坚持不在低落的时候做出投资决策，他认为那不会是一个正确的决策。因此，在长期的低迷期，他认为，保持一贯的日常作息很重要，越是低落，越应该坚守这份日程表。

本刊将本书的结语做了摘编，和读者共享。

趋势会因某种不可知的力量

而出现逆转或终结

当我反思这段遍布机遇但也充斥着痛苦与惊恐的危机时期之际，我深感作为⼀名投资人和受托人是多么不容易。当你以受托人的身份帮助他⼈或自己家族打理资产、管理投资组合的风险时，你要时刻牢记有可能出现灾难性的后果。杰克·博格尔（Jack Bogle）是先锋基金（Vanguard）的创始人，是⼀位⾝经百战的⽼兵和备受敬仰的投资评论员。他在2009年的⼀次讲话中说：“我们进⾏资产配置时，不要想配置正确之后的成果，而要先想想配置失误的后果。”他说得完全正确，绝对正确！

2011年夏季，股市出现暴跌，仿佛预⽰着世界末日将要到来⼀样，在很多个酷热的午后，如何正确地配置资产的想法⼀直萦绕在我的脑际。世界历史是⼀部进步的历史，而且作为⼀名天⽣的乐观主义者，我是相信股市的。从根本上讲，你的长远目标肯定是想通过在股市上购买股份成为⼀个拥有者，⽽不是在债市上通过购买风险低的债券成为出借人。然⽽，你必须牢记，正如经济学家莱因哈特和罗戈夫所指出的那样，这次情况不同。你肯定记得20世纪30年代的欧美以及20世纪90年代末的⽇本遭遇的情形，而且罗戈夫带着⼀丝狡黠的微笑说，人类历史还有⼀段“⿊暗时期”呢，⽽且这⼀时期持续了300年之久。

作为投资人，你必须时刻意识到，作为人类的⼀员，我们往往倾向于把在上⼀次战争中积累的经验应用到下⼀场战争中。我们忘记了“市场先生”是⼀位很有独创性的虐待狂，他很喜欢以不同的方式折磨我们。2008年，由于我没有充分地理解市场信息，⽽且也不太了解房贷危机的深度，结果当年摔了⼀个⼤跟头，⽽之前我已经迅速奔跑了5年。我的收益严重跑输于各种指数，比如，跑输标准普尔500指数37%，跑输摩根士丹利资本国际公司世界指数41%，跑输摩根士丹利资本国际公司新兴市场指数53%。

2009年，我的收益率是40%，2010年的收益也不错，这样我才恢复了2007年全盛期的收益⽔平。我的客户们不喜欢重⼤损失，不喜欢震荡起伏。我的合作伙伴也不喜欢，我同样也不喜欢。从根本上来讲，我不相信单个仓位或投资组合的⽌损指令。如果股价缩水，而且如果你相信你的投资所依赖的基本⾯仍然完好⽆损，那么你为什么要屈服于暂时性的下跌呢？“市场先生”是⼀个情绪波动很⼤的躁郁狂，你应该坚信自己的赌注，而不是被市场行情牵着鼻子走，尤其是当市场生气的时候。

当然，也许市场发生的⼀些事情远远超出了你的理解能力。巴菲特对这种尴尬的处境阐述得非常好。巴菲特和我⼀样也对美国充满了信心。他说，这就像你和⼀位具有双重性格的合作伙伴开公司⼀样。如果你的合作伙伴陷⼊深度沮丧和抑郁，心情非常糟糕，要以很⼤折扣卖掉他持有的公司股份，那么你应该买下来。如果他很⾼兴，很乐观，想以很⾼的溢价回购他的股份，那么你应该卖给他。巴菲特的阐述⼀如既往的简单易懂，因为衡量你这位合作伙伴的情绪波动程度，算不上什么高深的学问。

2010年，我向我的合作伙伴和投资⼈承诺，我会竭尽全力将损失幅度控制在年初基金价值的10%以内。我安慰自己说很多伟⼤的自营交易员都对⾃⼰和下属做出了相似的规定，只是他们所说的10%是指不超过其基⾦在年中的最⾼价值，⽽我所说的10%是指不超过基⾦在年初的价值。10%的损失上限意味着当你触及8%的时候，就必须大幅分散风险，因为如果⾏情不妙，只需⼀天你的损失就可能突破上限。

2011年上半年，我获得了小幅收益，到了2011那个漫长而炎热的夏季，标准普尔500指数从7⽉22⽇到8⽉8⽇暴跌了17%，之后在5个交易日内上扬了10%，后来再次下跌，之后以更快的速度反弹，到10月份的第⼀个交易⽇，创下了本年度的新低。之后便开始了新⼀轮反弹，标准普尔500指数⼀举收复了夏季损失的2/3，之后便⾼位震荡。整个夏季，尽管⾏情跌宕起伏，我仍然相信我们只是处在⼀个过山车式的恐慌中，动量交易员的盲目与疯狂对这种⾏情起到了推波助澜的作⽤。然而，在七八月份的7个星期内，由于头顶高悬着达摩克利斯之剑，再加上我⼼中牢记可能出现灾难性的后果，所以先后4次⼤幅削减了净多头头寸，以确保自己不会触到10%的损失上限。

这样做的结果就是我遭受了双重损失。虽然我在2011年新低的那⼀天，即2011年10⽉3⽇给我的投资人写了⼀篇文章，说那时是加仓的好时机，但我10⽉份的收益只有7.5%，⽽标准普尔500指数飙升了11%，年终，我的损失没有超过10%。但我遭受了惨重损失，或许你可以说我是搬起石头砸⾃⼰的脚。形势可能会在没有任何明显理由的时候出现令⼈难以置信的逆转。⼤概50年前，阿莱克·凯恩克劳斯（Alec Cairncross）爵士说得非常好：“趋势毕竟是趋势，但问题是，会因某种不可预见的力量⽽转向，并提前终结吗？”

⼀直以来，国家、机构与个⼈往往非常倾向于把在上次战争中总结出来的经验应⽤到下⼀场战争中去。经历过当前这场旷日持久而且具有毁灭性的熊市之后，投资者自然⽽然地会厌恶震荡性，并寻找能够提供稳定收益的投资⼯具。他们将会乐于牺牲更高的收益，以换取较低的震荡性。对于真正具有长远视角的投资者而言，这些投资者的做法是不合理的。巴菲特常说，他的投资策略是在购买⼀家公司的股票之前，确保这只股票在5年内⾄少获得12%的年复合收益率，但其间的震荡性肯定要超过收益率稳定在8%的投资。今天，很多⼤型基⾦都为了降低风险而选择这种收益率为8%的投资。我认为这是错误的。显然，这是从我自身角度做出的⼀种⾃私的评论，因为我是不赞同为了获得稳定收益而⼀味降低风险的投资策略。

我要说的意思是什么呢？就是投资⼈要了解自己，了解自己的弱点。研究⼀下自己的情绪与行为的历史。在极端恐惧和贪婪的情况下，每天的价格趋势以及大众的情绪就会对你产⽣极其重要的影响。当阶段性的市场⾏情似乎证实⼀种投资策略不仅是疯狂的，⽽且是错误的时候，只有那些意志坚定、充满⾃信、心智成熟的⼈才能顶得住外界的鄙夷、嘲讽和否定。此外，⼀定要确保自己掌握的数据和事实是正确的，确保自己没有错过或误解什么事情。

注意不要被机械的投资规则限制住，比如止损点等。旧模式已经不再适用了，但要努力更好地理解自己作为⼀位投资⼈是如何应对繁荣与逆境的，尤其是如何应对市场的极端情绪，比如过度兴奋与过度悲伤。写写投资日记，之后时不时地读读，尤其是在市场充满极度兴奋与痛苦的时刻写的日记。在投资领域，情绪非常重要，从自身经历总结出来的任何经验都是⾮常宝贵的。而且要只跟自己喜欢的⼈交流。

⽐如，我知道我容易⾛极端。2009年1⽉，我太乐观了，结果损失了9%，但在1999年，我对技术股和互联⽹股⾮常悲观，并在当年12⽉⼤幅减仓。纳斯达克指数在3⽉10⽇达到了5048点的峰值，在2002年10⽉4⽇下跌⾄1139点的⾕底。我聪明吗？恐⾮如此。1999年，我减仓之后，股指开始上涨，在3个⽉内上升了35%〜40%，到3⽉10日达到峰值，很多热门的互联⽹股票的价值都增加了⼀倍。⼀些⾮常重要的客户在收到我发给他们的组合投资年终回顾时，看到我⼤幅减持技术股，都感到⾮常震惊，⼀怒之下关闭了他们的账户。⼀些⼈告诉我他们也感到遗憾，但现在是新时代了，他们想继续前进，另外⼀些⼈则粗鲁地对我说我已经衰老了，世界已经把我甩在了后⾯。正所谓只有到了惨淡的年景，你才知道谁是你真正的朋友。

此时此刻，理解情绪对你的⾏为产生的影响显得格外重要。在这场席卷世界的⾦融与经济危机中，各国央行都在以这种或那种形式印钞票。这就使得我们的投资世界与过去相⽐更容易产生泡沫与恐慌。⽆论泡沫，还是恐慌，都有可能毁灭你。

在不如意的时候，坚持日程表更重要

这本日记从2010年夏季开始写起。如果日记要想有意义，必须完整地记录作者在当时那种情况下的心境，因为作者具体做出了哪些行动与反应，是受到了其情绪的深刻影响。我读过很多日记，其中虽然不乏轻浮之语，但我仍然从中发现了⼀些很好的内容，凭借这些日记了解了20世纪30年代的柏林，我还读过⼀些见解深刻的、敏感的战争日记，讲述的是⽠达尔卡尔岛战役、朝鲜战争、奠边府战役以及越南战争。投资生活也是⼀种战役。

⽣活的压力不仅仅是精神压力，⾝体条件不好也会造成压力。在《霹雳之海》这本书中，埃文·托马斯描述了在太平洋战争后期，美国军舰上的⼠兵长期体能活动不足以及缺乏体育锻炼给身体造成的不利影响，引起了烦躁、失眠、便秘以及导致⾝体衰弱的精神疾病。这些疾病经常导致奇怪的决策与行为。失眠对投资人的危害尤其严重，这是⼀种非常严重的疾病。2011年夏季，由于种种原因，我睡眠不好。凌晨两点不是思考投资的时刻，你也无法在深更半夜或疲惫不堪时做出什么好的投资决策。我⼀直努力锻炼身体，身边常备有安眠药安必恩。

我在这里详细记录了我的心态。到2010年夏季，我的左侧髋关节在我丝毫没有察觉到的情况下慢慢地坏掉了。徒步旅行、爬山以及网球单打都是我⽣活中重要的组成部分。多年以来，每个周末和假期，我都会和朋友们打网球。其中很多⼈都是投资人。锻炼完之后，我们免不了会进行⼀些长时间的、坦率的、推心置腹的投资交流。我描述的这种互动也许听起来有些荒谬，但这种⽅式能完美地把⾼度竞争性的⾝体活动与投资交流结合起来，⽽且⾝体活动能暂时让你忘却与市场相关的痛苦。参与者有其他对冲基⾦的经理人，也有世界上最优秀的经济学家以及⼤型捐赠基⾦的经理人。冬天，我们在早上7点半开始在室内打球，在9点喝咖啡。

当我的髋关节越来越严重，并且引起疼痛的时候，我的迅速移动能⼒就急剧下降了，打网球总是连续输掉。这听起来很可笑，但我很在意，开始感到忧郁了。同样是在2010年夏天，我带着十几岁的孙⼦，同⼀群朋友去中国和⽇本爬山。之前，我曾经两度轻⽽易举地爬上了富士山，而这⼀次，在第⼆天，我在距离山顶还有1000英尺的地⽅就爬不动了。这次经历令⼈沮丧。是我的髋关节出了问题，还是我的运动肌不行了呢？我不知道。

到2011年春季，有⼀点已经很清楚了，即做牵引和理疗是无济于事的，我不得不接受手术。在之前长达40年的时间⾥，我⼏乎没有做过⼀个手术，也没有在医院⾥度过⼀个夜晚。但我的髋关节给我带来了很大的痛苦，医⽣开的⽌痛药让我很恶心。7⽉11日，我接受了手术，手术很成功，但正如我预料的那样，手术对我的⾝体产⽣了很⼤的副作用。从7⽉14⽇到7⽉21⽇，我待在康复医院，这段日子简直如同去⿁门关⾛了⼀圈。我在2011年12⽉14⽇的那篇名为“另⼀场海啸”的⽇记中详细描述了我的这段经历。康复过程枯燥漫长，令⼈很不舒服和压抑，饭也吃不下去。在那个夏季，除了髋关节置换⼿术造成的副作⽤之外，股市剧烈动荡、财富⼤幅消失，加在⼀起，完全剥夺了我的⾼兴情绪。

然⽽，“市场先生”和客户不会体谅你的髋关节状况和精神状况。你必须继续⼯作，做出正确的决策。我的意思就是你必须认识到你和你的决策能⼒⾯临着什么情况。很显然家⼈的帮助对我的康复是⾄关重要的，⽽我得做其他的事情，⽐如锻炼⾝体、同其他投资⼈和朋友交流。他们也在遭受着痛苦。我靠吃安眠药以获得良好睡眠，还阅读⽂笔优美的小说或阅读历史书籍。2011年的夏季，我阅读了⼀些有关罗斯福晚年生活的⽂章以及《凯瑟琳⼤帝》⼀书。我从阅读中获得了很⼤的慰藉。

每个投资人都是与众不同的，每个⼈都有自己的情绪宣泄途径，做家务、园艺，参加慈善活动、教会活动等等，只要⾏得通就可以。要制定⼀个日程表，当压力越来越大的时候，要敢于坚持原先的日程表。当你不如意的时候，日程表的重要性可能⽐你⼀帆风顺的时候还要大。总之，不要因为情况糟糕⽽放弃了日程表。它在逆境与顺境中都是很重要的，有利于维持情绪平衡，有利于做出正确的决策。把时间多花在办公室，为了多听⼀场电话会议⽽不去健⾝房之类的地⽅，是⼀种错误的时间分配方式。

在不如意的时候，要不停地对自己说：“这是会过去的。”

（嘉宾观点仅代表个人，不代表本刊立场。）