文︱翠鸟资本
《中国好声音》风波还在继续，著名歌星李玟“踢爆”该节目内幕之后，事情愈演愈烈。
这档真人秀背后的资本力量——星空华文（6698.HK）再次被抛售。负面舆情曝出后，短短10个交易日,该港股公司市值已跌去近400亿港元，而浙江卫视在微博上也发布声明称，将暂停这档知名节目。
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之后，星空华文火速跟进，在港交所公告：公司全力支持浙江卫视的该决定及行动。公司及该综艺节目的相关制作团队成员将积极配合并提供一切必要协助，以方便调查。
吃瓜之余，星空华文的走向成为资本圈的关注话题。
如果《中国好声音》复播遥遥无期，这家港股上市公司是否还有未来？
星空华文究竟赚不赚钱?
李玟揭露《中国好声音》黑幕，事件余波不断，多方卷入。
首先，我们要厘清里面的角色关系。
这档真人秀牵扯两个重要的机构，一个是浙江卫视--这档节目的播出平台。
另一个是星空华文，该公司是灿星文化的母公司，而《中国好声音》是灿星文化旗下最大的最有代表性的综艺节目。
浙江卫视率先通过公众媒体宣布停播消息，之后作为制作方母公司的星空华文，发布支持上述决定的公告，并透露将持续监控及评估上述事件对公司业务营运及财务状况的影响。
星空华文在2022年末登陆港股，主营综艺IP运营，包括明星歌唱类、舞蹈类综艺、才艺类综艺、脱口秀等。
接下来，我们来看星空华文的收入组成。
据2022年年报，这家公司从综艺节目IP制作和运营获得四类收入，即广告销售、委托制作节目、广播权授权、授权线下文娱活动。
其中，广告销售占据收入的“大头”。
星空华文2021年、2022年的广告销售收入贡献分别为6.05亿元和4.86亿元。
简单对比，就可以发现短短一年环比已减少近1.2亿元。
与此同时，星空华文委托制作节目的收入也从2021年末的1.75亿元，降至2022年末的1.45亿元。
穿透赚钱模式
既然运营了这么多文娱IP，公司为何收入下滑？
除了特殊的宏观性因素，年报披露了一段文字，投资者普遍并未充分留意，即“2022年制作的委托综艺节目集数减少，直接导致来自委托制作节目的收入减少。”
因此，我们要读懂《中国好声音》背后的资本逻辑，就要了解星空华文的对外合作模式。
如下图所示，上述综艺节目的合作方式以收入分成模式为主，还包括委托制作模式，合作平台除了两家省级卫视，还包括抖音和优酷等互联网平台。
可以看出一个规律，与电视台的合作均是收入分成，而与互联网平台则两种模式均采用。
《中国好声音》和《蒙面舞王》等知名度颇高的两档节目，则是用收入分成模式，因此，如何分成，直接决定着星空华文的财务表现。
按常理而言，收入分成模式中，若节目收视率高，广告则收入高，参与方可以分得利润就越高。
在2022年星空华文的年报中，我们并未找到具体分成方案的最新细节。
星空华文招股书中，有如下表述：在收入分成模式下，我们主要根据节目的预期广告销售总额及我们预期的生产成本为节目定价。截至2021年及2022年上半年，收入分成模式下的整体毛利率高于委托制作模式下的整体毛利率。
换言之，星空华文与浙江卫视的“预期计算”，对分成模式有着至关重要的影响。
招股书当时亦称，2019-2021年委托制作模式下制作的节目，整体毛利率高于同期收入分成模式下的节目。
为何如此呢？
实际上，星空华文当时省了一个重要“成本”——并未为一些在委托制作模式下制作的节目提供舞台布置，以及嘉宾邀请等若干制作服务。
那么，收入分成模式下星空华文需要做什么“服务”，这成为影响财务数据的重要因素。
有财经媒体曾报道称，《中国好声音》早期首播时，田明（现星空华文的老板）当时与浙江卫视签署了一份对赌协议。如果节目的平均收视率超过2点，田明的公司将分享丰厚的利润份额；但如果收视率未达到这一水平，他们可能会面临利润不佳甚至赔本的风险。窗体顶端
目前，截至25日上午，豆瓣《中国好声音2022》已跌至2.4分，新一季暂未开分。
如果真像媒体所说的，存在一个这样的收视率对赌协议，那么目前节目如此低的评分，再加上节目已经暂停播出，大概率而言，田明是要赌输的。
