中国经济网编者按：八马茶业股份有限公司（以下简称“八马茶业”）日前更新了招股说明书。八马茶业拟在深交所主板上市，保荐机构（主承销商）为中信证券股份有限公司，保荐代表人为许阳、史松祥。
2013年，八马茶业曾谋求在深交所中小板上市，最后于2015年挂牌新三板，并于2018年4月终止挂牌。2019年7月，八马茶业又重启上市计划，转战深交所，2021年4月申请创业板IPO，于2022年5月撤单。2022年9月，八马茶业申请登陆深交所主板。
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八马茶业是一家知名的全茶类全国连锁品牌企业，主要从事茶及相关产品的研发设计、标准输出及品牌零售业务，产品覆盖乌龙茶、黑茶、红茶、绿茶、白茶、黄茶、再加工茶等全品类茶叶以及茶具、茶食品等相关产品。
公司的控股股东、实际控制人为王文彬、王文礼、王文超、陈雅静及吴小宁。王文彬、王文礼、王文超为兄弟关系，陈雅静为王文彬的配偶，吴小宁为王文礼的配偶。王文彬直接持有公司19,285,500股股份，持股比例为25.38%；王文礼直接持有公司16,965,500股股份，持股比例为22.32%；王文超直接持有公司1,750,000股股份，持股比例为2.30%；陈雅静直接持有公司5,742,000股股份，持股比例为7.56%；吴小宁直接持有公司3,982,000股股份，持股比例为5.24%。
八马茶业拟在深交所主板公开发行新股数量不超过2,580.00万股，占本次发行后总股本比例不低于25%。公司拟募集资金100,822.74万元，分别用于八马茶业营销网络建设项目、福建八马物流配送中心建设项目、八马茶业股份有限公司信息化建设项目、八马茶业武夷山生态工业园项目（一期）、补充流动资金。
2019年、2020年、2021年、2022年1-9月，八马茶业的营业收入分别为102,254.98万元、126,617.12万元、174,413.38万元、140,610.49万元；归属于母公司所有者的净利润分别为9,188.16万元、11,646.99万元、16,349.35万元、14,399.76万元；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为8,663.49万元、10,983.40万元、15,564.50万元、13,745.89万元。
2019年至2022年1-9月，八马茶业销售商品、提供劳务收到的现金分别为112,187.18万元、136,372.01万元、188,483.98万元、151,539.74万元；经营活动产生的现金流量净额分别为14,515.67万元、6,946.25万元、29,828.43万元、25,150.23万元。
报告期各期末，八马茶业存货账面价值分别为20,899.69万元、32,046.13万元、35,143.72万元和37,882.06万元，绝对金额较大，占总资产的比例分别为27.81%、35.48%、26.77%和26.37%，占流动资产的比例分别为43.46%、54.27%、50.84%、47.11%。
报告期内，八马茶业扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率分别为23.31%、24.20%、27.07%和19.71%。
报告期内，公司通过线下加盟模式销售额分别为48,043.87万元、59,468.98万元、89,100.91万元和71,821.32万元，占主营业务收入比例为47.44%、47.33%、51.50%和51.44%，占比较高。
据华夏时报报道，单看2022年第一季度成绩，八马茶业“增收不增利”的压力仍未消除。截至2022年3月31日，公司实现营业收入约4.5亿元，同比增长4.2%，但同时净利润却下滑9.88%。从财报数据来看，主要原因是销售费用占比高、以及存货影响，反映短期经营质量不佳。
据中新经纬，八马茶业在招股书中披露了与七匹狼、安踏、高力控股之间的联姻关系，其实控人子女联姻信息引人瞩目。简单来说，八马茶业实控人王文彬的两个女儿王佳琳、王佳佳分别嫁给了七匹狼实控人的儿子以及高力集团董事长，而他的儿子王焜恒娶了安踏体育老板的女儿。据估算，八马茶业实控人王文彬的三位“亲家”身价总计约867亿元。
据投资者网报道，在八马茶业首次申报创业板上市的时候，交易所对公司线下加盟和网络销售收入的快速增长提出了质疑。如在第一轮与第三轮问询中，交易所就要求“（八马茶业）说明加盟商一般备货周期，加盟商进销存、退换货情况，备货周期是否与加盟商进销存情况相匹配，是否存在加盟商压货情形，退换货率是否合理”。
而在第一轮、第二轮问询中，交易所又让公司补充说明公司网络销售退货情况以及微商城销售中员工代客下单的情况。在第三轮问询中，交易所也对八马茶业网络销售的合规性提出了质疑，并让券商核查公司的信息系统。
据长江商报报道，2017年，央视在《每周质量报告》栏目中测试了八马茶业的部分茶叶产品，过程中发现，八马茶业的乌龙茶样品存在样品质量较差、污染物超标等问题。八马茶业招股书也披露，2018—2021年，公司涉投诉、举报113起，其中虚假宣传63起，质量问题23起，其他（产品执行标准、售假、超范围经营等）27起。
据《经理人》杂志报道，2019年至2022年一季度，八马茶业的销售费用为3.58亿元、4.29亿元、5.76亿元、1.55亿元，占营收比重为35.02%、33.85%、33.04%、34.37%。其中，市场推广及广告宣传费又占了大头，该支出从2019年的0.91亿元增长至2021年的1.90亿元，占销售费用比重从25.35%提升至2021年的32.89%。2022年一季度市场推广及广告宣传费为0.54亿元，比重再度增长至35.05%。
然而，与营销推广形成鲜明对比的是，在产品的研发上，八马茶业的投入却是微乎其微。2019年至2022年一季度，八马茶业在研发上投入合计为0.17亿元，各个年度的研发费用率不足0.6%。而同期销售费用合计为15.18亿元，市场推广及广告宣传费为4.69亿元，研发费用却不足他们的零头。
业绩逐年增长
2019年、2020年、2021年、2022年1-9月，八马茶业的营业收入分别为102,254.98万元、126,617.12万元、174,413.38万元、140,610.49万元；归属于母公司所有者的净利润分别为9,188.16万元、11,646.99万元、16,349.35万元、14,399.76万元；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为8,663.49万元、10,983.40万元、15,564.50万元、13,745.89万元。
2019年至2022年1-9月，八马茶业销售商品、提供劳务收到的现金分别为112,187.18万元、136,372.01万元、188,483.98万元、151,539.74万元；经营活动产生的现金流量净额分别为14,515.67万元、6,946.25万元、29,828.43万元、25,150.23万元。
存货规模呈上升趋势
八马茶业为快速响应市场需求，保证存货供应的充足性及物流运输的及时性，需要置备一定规模的存货。随着销售规模的扩大，线上、线下直营以及加盟渠道的快速扩张，公司存货规模呈上升趋势，报告期各期末，存货账面价值分别为20,899.69万元、32,046.13万元、35,143.72万元和37,882.06万元，绝对金额较大，占总资产的比例分别为27.81%、35.48%、26.77%和26.37%，占流动资产的比例分别为43.46%、54.27%、50.84%、47.11%。
八马茶业表示，若出现部分存货因市场需求变化而导致价格下降或出现滞销等情况，则公司需对该等存货计提跌价准备或予以报损，从而对公司财务状况和经营成果产生不利影响。
报告期内，八马茶业的存货周转率分别为2.62、2.22、2.38、1.77，基于经营模式及销售渠道所选取的可比公司平均值分别为4.91、5.44、6.39、4.69；2019年至2021年，基于主营业务及主要产品所选取的可比公司平均值分别为0.83、0.54、0.58。
2022年1-9月扣非后加权平均净资产收益率19.71%
报告期内，八马茶业扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率分别为23.31%、24.20%、27.07%和19.71%。
本次发行完成后，随着募集资金的到位，公司的净资产将显著增加。鉴于募集资金投资项目需要一定的建设期和达产期，产生预期收益需要一定的时间，若公司净利润的增长在短期内不能与净资产的增长保持同步，则将面临净资产收益率较以前年度有所下降的风险。
加盟模式销售额占比较高
加盟模式是八马茶业进行渠道拓展的重要一环。报告期内，公司通过线下加盟模式销售额分别为48,043.87万元、59,468.98万元、89,100.91万元和71,821.32万元，占主营业务收入比例为47.44%、47.33%、51.50%和51.44%，占比较高。
八马茶业表示，若公司的重要加盟商发生变动，或是严重违反特许经营合同，或是不能很好地理解公司的品牌理念和发展目标，则将会对公司的经营业绩及品牌形象造成不利影响。
此外，若加盟商因经营管理不善、经营资质不全等问题受到行政处罚、消费者诉讼或食品安全事故相关诉讼，公司存在作为共同被告或主要责任方被行政立案调查、面临民事赔偿、行政责任的法律风险，从而对公司商标品牌、商业信誉产生不利影响。
华夏时报：“增收不增利”压力未除
据华夏时报，单看2022年第一季度成绩，八马茶业“增收不增利”的压力仍未消除。截至2022年3月31日，公司实现营业收入约4.5亿元，同比增长4.2%，但同时净利润却下滑9.88%。从财报数据来看，主要原因是销售费用占比高、以及存货影响，反映短期经营质量不佳。若问题持续，则可能会出现部分存货因市场需求变化而导致价格下降或出现滞销等情况，从而对财务状况和经营成果产生不利影响。
实用金融商学执行院长罗攀分析指出，从八马茶业上市板块的申请变更可以看出，当前茶企上市仍然存在诸多问题。第一，从此前深交所的问询来看，茶企的科创属性显然是不足的。按照我国资本市场板块功能定位来看，科创板、创业板都有着非常明确的市场定位，都强调企业的科创属性。然而，在这方面茶企与上市板块不符；第二，从资本的角度来看，上市企业往往要具有一定的成长性和爆发性，但是茶企本质上是消费品，而且是非常传统的消费品，与其行业竞品，比如咖啡等还不太一样。茶作为消费品，其消费人群规模虽然广，但是却不具备过度开发的可能。这就使得茶市场的消费规模不太会有太大程度的增长，这反映到茶企上，也是如此。一旦突破1亿元的业绩规模后，很快就会陷入瓶颈期，缺乏明显的增长性；第三，从生产的角度来看，茶市场具有强烈的第一产业特征，受天气、气候、地域影响都较为明显。当前，茶业市场的基本生产构造是，第一产业种茶树与提供原茶，第二产业加工，第三产业茶文化打造与市场营销。茶业市场虽然跨越三个产业空间，但核心是第一产业和第三产业。也就是说，第一产业决定了茶的品质，而第三产业决定着茶的消费文化，进而决定着茶品牌和茶市场。
综合以上几个方面，从生产角度看，茶企的农业特征很强；从资本角度看，茶作为消费品的增长较为缓慢，不具备爆发性；从我国资本市场总体功能定位看，茶企在很难达到主板上市要求的情况，又不具备科创板、创业板等板块的科创属性。种种制约因素导致茶企上市较为艰难。
长江商报：涉113起问题投诉
据长江商报报道，八马茶业曾因产品质量问题，一度身陷负面舆论的漩涡之中。2017年，央视在《每周质量报告》栏目中测试了八马茶业的部分茶叶产品，过程中发现，八马茶业的乌龙茶样品存在样品质量较差、污染物超标等问题。
八马茶业招股书也披露，2018—2021年，公司涉投诉、举报113起，其中虚假宣传63起，质量问题23起，其他（产品执行标准、售假、超范围经营等）27起。
2022年10月5日，记者走访位于武昌区徐东大街的一家八马茶业门店，正值国庆假期，店中仅有一位客人在挑选礼盒，显得十分冷清，销售人员对记者表示，“现在很多人会在网上买茶叶，公司是通过网购、直播等方式开拓营销渠道，增加茶叶的销量。”
但是，在黑猫投诉等网络投诉平台上，记者也发现八马茶业的产品质量安全问题。2022年以来，有消费者投诉称“八马茶叶礼盒发霉长毛”“八马茶叶普洱茶夹杂两根长发”“八马茶叶大红袍产品中存在烟头”“泡茶之际发现袋泡茶内含有纸张碎片”等。
“规范化是当前茶企资本化的核心困境。”有行业人士表示，“茶产业规范化不易，原茶的收购阶段为现金收购，管控难度很大，企业想要做假账非常容易。交易环节也一样，不容易进行规范化管理。另外，这些企业多为家族企业，管理机制、财务体系不够完善。”
中新经纬：“姻亲圈”三位“亲家”身价近900亿
据中新经纬，八马茶业在招股书中披露了与七匹狼、安踏、高力控股之间的联姻关系，其实控人子女联姻信息引人瞩目。
简单来说，八马茶业实控人王文彬的两个女儿王佳琳、王佳佳分别嫁给了福建七匹狼实业股份有限公司(下称“七匹狼”)实控人的儿子以及高力控股集团有限公司(下称“高力集团”)董事长，而他的儿子王焜恒娶了安踏体育用品有限公司(下称“安踏体育”)老板的女儿。
招股书显示，王文彬之女王佳佳，与高力集团的实控人高力是夫妻。高力集团有限公司是一家主要从事制造及销售金属产品及建筑材料业务的投资控股公司。
王文彬的另一位女儿王佳琳，则嫁给了七匹狼的实控人周永伟之子周士渊。
而王文彬之子王焜恒，迎娶了安踏体育实控人丁世忠的女儿丁斯晴。安踏体育则是中国领先的品牌运动鞋类企业之一。
据估算，八马茶业实控人王文彬的三位“亲家”身价总计约867亿元。虽然“姻亲圈”身价不菲，但实际上八马茶业与相关企业在业务上的往来并不多。
招股书显示，2019年至2021年，八马茶业向包括七匹狼及其关联企业销售茶叶及相关产品的销售额分别为0.34万元、9.18万元及43.84万元，三年累计销售额为53.36万元。同时，八马茶业还向七匹狼控股集团股份有限公司租赁房屋用于门店经营，2019年至2021年，累计发生额仅为19.11万元。
八马茶业仅在2020年和2021年，向安踏体育及其关联企业销售茶叶及相关产品，销售额分别只有5.31万元、2.3万元，累计销售额仅7.61万元。
在查阅七匹狼和安踏体育的年报后，并未发现两家公司对八马茶业的关联交易，也就是说，三年来，八马茶业对两家共计仅有60多万元的销售额，业务资金往来也不过百万。
投资者网：生产销售模式的疑虑消除了吗？
据投资者网报道，综合来看，八马茶业除了部分茶叶自己涉入深度加工的工序、部分茶叶会进行分拣分装外，公司与三只松鼠、来伊份等零食运营品牌的模式很相似。产品都主要依赖代工厂生产，公司则主要负责品牌运营和产品销售。
据八马茶业披露，线下加盟是公司最主要的收入来源，不过，直营模式也为公司贡献了重要的收入，尤其是网络销售，贡献了重要的收入增长。2019年，网络销售仅贡献了16.08%的收入，而到了2022年第一季度，网络销售收入在公司当期收入中的占比已达到了30.49%。
在线下加盟和网络销售快速增长支撑下，公司的收入增长迅速。2019年，八马茶业的收入还仅有10.23亿元，到2021年末，已增长到了17.44亿元；三年间，收入的年复合增长率高达30.6%。同期，八马茶业归母净利润从9188.16万元增长到1.63亿元。
在公司收入、利润快速增长支撑下，此次IPO，八马茶业的募资规模就增加了2.25亿元，达到约10亿元，占发行后总股本比例不超过25%，公司对应的拟发行市值将增加9亿元，达到约40亿元。需要指出的是，2022年8月，公司股东进行最后一轮股权转让时，八马茶业的整体估值也才勉强超过10亿元。
不过，在八马茶业首次申报创业板上市的时候，交易所对公司线下加盟和网络销售收入的快速增长提出了质疑。如在第一轮与第三轮问询中，交易所就要求“（八马茶业）说明加盟商一般备货周期，加盟商进销存、退换货情况，备货周期是否与加盟商进销存情况相匹配，是否存在加盟商压货情形，退换货率是否合理”。
而在第一轮、第二轮问询中，交易所又让公司补充说明公司网络销售退货情况以及微商城销售中员工代客下单的情况。在第三轮问询中，交易所也对八马茶业网络销售的合规性提出了质疑，并让券商核查公司的信息系统。
综合八马茶业此前的三轮问询情况，创业板定位也即公司是否具备成长型创新创业属性、是否符合创业板支持上市的公司类型，成为交易所关注的重点。相关内容分别出现在交易所第一轮问询的第二个问题、第二轮问询的第四个问题以及第三轮问询的第一个问题中。这或许是八马茶业最终放弃创业板上市申请，重新申报深交所主板上市的主要原因。
《经理人》杂志：营销研发两极分化、产品质量频遭投诉
据《经理人》杂志报道，为了扩大品牌影响力，八马茶业不仅在加盟门店数量上下功夫，还注重品牌的推广，这也让销售费用保持在较高水平。
2019年至2022年一季度，八马茶业的销售费用为3.58亿元、4.29亿元、5.76亿元、1.55亿元，占营收比重为35.02%、33.85%、33.04%、34.37%。其中，市场推广及广告宣传费又占了大头，该支出从2019年的0.91亿元增长至2021年的1.90亿元，占销售费用比重从25.35%提升至2021年的32.89%。2022年一季度市场推广及广告宣传费为0.54亿元，比重再度增长至35.05%。
然而，与营销推广形成鲜明对比的是，在产品的研发上，八马茶业的投入却是微乎其微。2019年至2022年一季度，八马茶业在研发上投入合计为0.17亿元，各个年度的研发费用率不足0.6%。而同期销售费用合计为15.18亿元，市场推广及广告宣传费为4.69亿元，研发费用却不足他们的零头。
截止2022年3月末，八马茶业研发人数仅有11人，占公司总人数的0.49%，核心技术人数6人，其中包括实控人王文礼和王文超两兄弟。此外，八马茶业及下属子公司合计拥有专利26项，其中发明专利5项，实用新型11项，外观设计10项。据了解，实用新型专利和外观设计专利多和产品外形相关、且技术含量不高。换句话说，八马茶业的研发部门事实上把更多的精力和心思花在了产品包装上而不是产品本身的质量上。
或许和八马茶业对产品本身的重视程度有关，其直营门店的产品屡次因质量问题发生退货、退款。其中2019年至2021年期间，公司产品因存在杂物发生退货退款54起。而在黑猫投诉平台上，我们依然可以看到有消费者投诉八马茶业的产品中存在头发、烟头、虫子等异物。可见，公司产品存在异物的问题并没有解决。直营门店尚且如此，那么加盟店对产品的质量把控又如何呢？
据招股书显示，2018年至2021年，八马茶业涉及的投诉、举报累计113起，其中虚假宣传63起，质量问题23起，其他（产品执行标准、售假、超范围经营等）27起。
另外，同期内八马茶业发生15起消费诉讼纠纷，其中因食品广告内容问题导致的诉讼纠纷为11起、产品质量问题以及食品安全标准问题各2起。虽然大部分投诉举报未被立案，但大量的诉讼和举报也从侧面反映出八马茶业的品控难题。
在第三方投诉平台黑猫投诉上，我们也可以看到近期消费者的反馈问题，例如2022年7月，有消费者投诉在购物平台购买的八马茶业礼盒出现发霉情况，后与商家、平台的客服交涉，均无法得到相应的赔偿。目前，该投诉已显示完成，投诉的图片已被隐藏。
为了快速扩张，十余年增加了2千多的加盟门店，八马茶业在“做大做强”的道路上也毫不吝啬，三年多超15亿的销售费用以及超4亿的营销推广费，这让其名声大噪，但同时也带来了一系列的产品质量问题。作为国内的头部茶企，50%以上的产品却来自成品订购，这样的“贴牌”销售相当于消费者买的不是八马茶业的产品而是八马茶业的品牌，然而频频出现的质量问题也让消费者对其品牌信誉产生怀疑。
