恒源煤电连续向关联方收购资产，被质疑在向控股股东输血。
杜鹏/文
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最近几年，煤炭进入高景气周期，相关上市公司赚得盆满钵满，净利润纷纷创下历史新高。恒源煤电（600971.SH）作为其中一员也是如此，2016-2021年期间营收从46.26亿元增加至67.49亿元，净利润从3529万元增加至13.87亿元；预计2022年净利润约25.30亿元，同比增长约82.41%，再度创下历史最好业绩。2022年三季度末，公司货币资金高达70.56亿元，资产负债率只有42.37%，资金整体非常宽裕。
恒源煤电资金宽裕后开始频频向关联方收购资产，交易总额逼近18亿元。这些收购资产的业务与上市公司主业并不相符，有的标的资产盈利能力欠佳，有的交易价格并不算便宜，被市场质疑在向控股股东输血。
收购盈利欠佳资产
2022年11月30日，恒源煤电公告称，拟以现金方式购买关联方安徽省皖北煤电集团有限责任公司（下称“皖北煤电集团”）持有的安徽省恒大生态环境建设工程（下称“生态公司”）100%股权，交易价格为13.44亿元。
皖北煤电集团系安徽省国资委管理的国有独资公司，是恒源煤电的控股股东，持股比例 54.96%；生态公司主营业务为矿区采煤塌陷地复垦及环境建设、矿区地质环境治理及恢复等，但恒源煤电主业只有煤炭和电力两块业务，本次收购并不在公司主业之内。
更值得关注的是，生态公司作为一家成立十年以上的企业，至今还是亏损状态。收购公告显示，其2021年营收和净利润分别为826万元、221万元，2022年1-10月营收和净利润分别为573万元、-239万元。对于亏损原因，公告没有做出解释。
本次交易评估采用的是基础资产法。截至评估基准日2022年10月31日，生态公司所有者权益账面价值为13.05亿元，评估增值3853万元，增值率2.95%。不过奇怪的是，就在10个月之前，生态公司总资产和净资产仅分别为3828万元、2807万元，短时间净资产暴增的原因是什么呢？
对此，收购公告并没有给出专门解释说明。不过根据恒源煤电发布的交易评估报告第9页，生态公司2022年10月31日资产中金额最大的分别为无形资产和固定资产，账面价值分别为11.18亿元、7562万元。据此可以推测出，这些无形和固定资产应该是在2022年被大股东突击注入进来的，进而卖给上市公司。
评估报告11页显示，上述无形资产为92宗土地使用权，位于宿州市、淮北市、濉溪县、固镇县境内，总面积为546万平方米，用地性质多数均为采矿用地、公路用地、工业用地，评估作价11.56亿元，每平米土地的评估价格为212元。
2022年12月27日，安徽蚌埠市固镇县人民政府官方网站发布的国有土地使用权招拍挂出让成交公示（固自然挂公告字[2022]025号）显示，蚌埠瑞景衡智能装备有限公司以240万元受让2.85公顷的工业用地，即成交均价为84元/平方米。
对比可以发现，本次交易中的土地评估作价要高于可比地区最近的土地成交价格。
对于本次交易目的，公告称，公司矿井现所用土地权属为生态公司所有，本次收购前公司通过租赁方式取得使用。本次收购生态公司股权后，将有效减少公司与相关关联方之间的租用土地等日常关联交易发生额。
根据2021年年报180页披露，恒源煤电当年向皖北煤电集团支付的房屋及土地租赁费合计2443万元；公司2021年净利润13.87亿元，本次交易之后租赁费减少对净利润增长的贡献仅有1.73%，而上市公司却需要付出13.44亿元的真金白银，这笔交易恐怕并不是太符合中小股东利益。
关联交易频繁
就在上述交易同一年，恒源煤电还有另外两笔关联收购。
2022年11月1日，恒源煤电发布公告称，以自有资金1.33亿元收购关联方皖北煤电集团持有的国能宿州热电有限公司（下称“宿州热电”）21%股权。
公告显示，宿州热电主要从事发电及供热业务，2021年营收、营业利润、净润分别为14.4亿元、429万元、522万元，2022年1-9月分别为12.2亿元、-114万元、25万元，处于盈亏边缘。
截至2022年9月30日，宿州热电净资产4.13亿元。按照2021年净利润计算，ROE只有1.26%。
对于盈利不佳，公告解释称，2020年以来因煤炭价格大幅上涨导致盈利能力有所下降。
事实上，火电并不是一门好生意，上游受制煤价，下游价格受政府管制，被两头挤压。而且，在碳中和大背景下，整个火电行业被政策严格限制，没有太大发展前景。
据计算，本次交易PB为1.53倍。而同为火电的浙能电力、皖能电力目前PB只有0.8倍、0.83倍。对比来看，本次交易价格并不算便宜。
另外一笔关联交易发生在2021年6月10日。恒源煤电彼时发布公告称，以现金方式购买关联方皖北煤电集团持有的安徽省恒泰新材料有限公司（下称“恒泰新材料”）100%股权，交易价格为3.07亿元。
恒泰新材料前身是皖北煤电集团含山恒泰非金属材料分公司，成立于1998年，主要从事石膏矿开采、加工。2020年9月30日，皖北煤电集团以该分公司生产经营性净资产出资设立，注册资本为1亿元。而在两年多之后，上市公司却要以3.07亿元的代价拿下这家公司，超过2亿元的差价全部进了大股东的腰包。
恒泰新材料经营历史达到25年之久，但其目前的规模似乎与经营历史并不匹配。公告显示，恒泰新材料2020年营收和净利润分别为1.21亿元、3959万元，2022年1月营收和净利润分别为1142万元、234万元。25年时间仅仅做到亿元营收规模，很难说成功。
输血大股东
通过上面三笔关联交易，皖北煤电集团作为控股股东从上市公司手中总共拿到了17.84亿元的真金白银。对此，有市场声音质疑上市公司存在向大股东输血之嫌。
根据东方财富Choice披露的皖北煤电集团2021年年报，其是一家业务庞杂的企业，经营范围包括煤炭、煤化工、电力、物资贸易、房屋开发等，2021年营收和净利润分别为393.26亿元、2.75亿元，净利率只有0.7%，属于典型的大而不强。
恒源煤电2021年营收和净利润分别为67.49亿元、13.87亿元。皖北煤电集团持有恒源煤电股份54.96%，上市公司2021年净利润中归属于皖北煤电集团的部分为7.62亿元，扣除之后，皖北煤电集团体外的营收和净利润分别为325.77亿元、-4.87亿元，上市公司以外的业务根本就不赚钱，而且还在亏钱。
从资产结构来看，2022年三季度末，皖北煤电集团资产负债率77.13%，流动比率和速动比率分别为0.83、0.8，集团整体上处于负债偏高的状态。从具体数据来看，其期末带息债务总计有203.54亿元，而账面上的货币资金只有96.7亿元。
2022年三季度末，恒源煤电资产负债率42.37%，货币资金和有息债务分别为70.56亿元、20.54亿元。扣除掉恒源煤电部分以后，皖北煤电集团体外的货币资金和带息债务分别为26.14亿元、183亿元，资产负债率将比77.13%更高。
皖北煤电集团还存在质押行为。恒源煤电2月9日发布的公告显示，皖北煤电集团持有公司股份累计质押数量1.5亿股，占其所持公司股份总数的22.67%，占公司总股本的12.46%。
上市公司股东中有质押行为的不在少数，但国资股东大笔质押的并不常见。皖北煤电集团作为安徽国资下面的企业，将所持恒源煤电超过20%的股份给质押出去，说明其比较缺钱。作为对比，煤炭行业的中国神华控股股东根本就没有任何的质押行为。
总体来看，皖北煤电集团体外资金比较紧张。而集团2022年通过向上市公司连续出售资产，总共获得17.84亿元的真金白银，可以很大程度缓解资金紧张状况。
与此同时，恒源煤电还通过存款等方式来支持集团财务。
根据2021年年报181页披露，2021年年末，恒源煤电在安徽省皖北煤电集团财务有限公司的存款余额为14.96亿元，2021年收到利息1614万元。据此计算，2021年存款利率1.08%，不及银行理财收益。
恒源煤电2021年年报181页还披露，公司与上述财务公司签订《金融服务协议》和《票据池业务参与协议》，票据池内票据由皖北煤电集团统一支配和使用，截至2021年年末，公司抵押票据形成的额度被皖北煤电集团及其相关公司累计占用27.57亿元。
《证券市场周刊》给恒源煤电发去了采访函，截至发稿未收到回复。
