光伏胶粘剂，老树发新芽
作者/星空下的夹心糖
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的胡萝卜
(相关资料图)
胶粘剂，通俗来说就是胶水。
事实上，胶粘剂直接用于生活的比例很低，更多的应用于纸板、包装、建筑、木材加工、制鞋等传统行业。遗憾的是，当前这些传统行业大多需求疲软，景气较低。然而，有一类曾经因为规模较小，被归入“装配式作业/其他”的下游应用——新能源行业，却在近几年获得了快速的发展，并逐渐成为胶粘剂的“顶流”。
胶粘剂下游应用 资料来源：中国胶粘剂和胶粘带工业协会
随着光伏、风电、消费电子和新能源汽车等的用胶量占比逐年上升，战略性新兴产业的扩张明显带动行业经济增长，细分领域龙头企业的业绩呈爆发式增长。新能源的发展，正在为胶粘剂注入新的活力。今天，我们聊聊光伏胶粘剂。
一、光伏，芝麻开花节节高
近几年，光伏的发展一次又一次突破了我们的认知。根据国家能源局发布2022年全国电力工业统计数据，2022年全国光伏新增装机规模达到87.41GW，再创历史新高。
光伏历年新增装机规模 资料来源：国家能源局
值得注意的是，今年4月份，国家能源局发布的1-3月份全国电力工业统计数据显示，截至2023年3月，全国光伏累计装机容量已达425.89GW，超越水电的415.46GW，成为全国第二大电力来源。根据国际能源署（IEA）此前预计，到2027年，光伏将超越煤电、天然气和水电，成为全球装机容量最大的电力来源，中国正在朝着这一目标持续迈进。光伏行业的发展，使得全产业链都随之受益，胶粘剂就是其中之一。
二、光伏离不开胶粘剂
胶粘剂主要用于光伏组件。一套光伏组件大致由钢化玻璃、EVA薄膜、电池片、背板、铝合金边框、接线盒、组件用胶等部分构成。胶粘剂作为光伏行业的重要辅助材料之一，在组件中起到粘接、密封、灌封等作用。
光伏组件结构 资料来源：国信证券研报
容易想象，越是结构复杂、层次精细的应用场景，胶粘剂就越重要。在光伏组件中，胶粘剂有很多层，且品种上有差别。应用领域包括电池片和玻璃之间、层压件与边框之间、电池片与背板之间、接线盒与背板之间、接线盒的灌封等等。光伏胶粘剂主要以有机硅胶为主，聚氨酯胶、环氧树脂胶为辅，也用到少量其他的胶粘剂。
光伏组件大多布置在严酷的环境下，对寿命和长期性能要求严格。胶粘剂有比较高的要求，要具备防水密封、耐紫外线、耐气候老化、耐酸碱等特性，具有较长的认证周期和极强的技术壁垒。
根据国内胶粘剂龙头企业的内部数据，1GW光伏装机容量将消耗125吨聚氨酯胶粘剂、750吨有机硅胶。根据国信证券研报，预计到2025年全球光伏用有机硅胶需求量有望达40.95 万吨、聚氨酯胶粘剂需求量有望达4.44 万吨。
可不要小看了这将近50万吨的胶粘剂需求，我们来算一笔账。根据CPIA数据，在主要经济体的带动下，2020-2022年全球光伏新增装机分别为130GW、170GW和230GW，复合增长率为33%，中国是全球光伏产业的中心，折算每年由于光伏而带来的胶粘剂增量可达3-5万吨。
传统胶粘剂行业是一个日趋饱和、过剩且分散的行业，经过了供给侧改革、新冠疫情和传统需求疲软之后，整体增速缓慢，且以中小企业为主。光伏、风电、消费电子、新能源汽车用高端胶粘剂的增量基本只会落在以上市公司为代表的行业龙头身上。鉴于目前胶粘剂上市公司一年的产量普遍也就十万多吨，这些增量有望带来巨大的业绩增长弹性。
2016-2022E中国胶粘剂与密封剂产量 资料来源：中国胶粘剂和胶粘带工业协会
三、公司层面，还需精挑细选
胶粘剂行业是一个千亿级别大市场，行业内有公司3500余家，中小企业在行业中占比接近80%，行业集中度很低，上市公司的规模普遍也不大。国内胶粘剂市场的第一梯队为汉高、富乐、陶氏杜邦等跨国公司，但市占率也较低。
第二梯队为回天新材（300041）、硅宝科技（300019）、康达新材（002669）、集泰股份（002909）、高盟新材（300200）等国内公司，市占率都在1-2%左右。这些公司的起点其实差不多，但近几年逐渐在业务和财务上出现了明显差异。
胶粘剂相关上市公司2022年业绩对比 资料来源：同花顺iFinD
不同上市公司在光伏等新能源领域的占比也不同，面对增量市场时，业绩弹性也有了较大的差异。其中，回天新材、康达新材在新能源领域押注较多，预计会随着新能源行业的快速成长而蓬勃发展。
胶粘剂相关上市公司2022年下游应用占比 资料来源：同花顺iFinD
决定上市公司业绩的因素很多，而股价的影响机制则更为复杂，行业的持续快速发展只是其中之一。刚才说了那么多光伏胶粘剂的好，这里笔者不禁还想再啰嗦几句，新能源的快速增长也不能完全掩盖胶粘剂行业的隐忧。首先，如前所述，胶粘剂行业存在低端过剩、高端不足的情况。另外，胶粘剂行业议价权整体较差，对上下游的控制力较弱，受原油等上游原材料的影响较大，容易出现增收不增利的情况。这些能从上市公司毛利率、应收账款和经营性现金流上得到充分体现，投资者更要注意细致的分析。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。
