出品：新浪财经上市公司研究院
作者：新消费主张/shu
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“植发第一股”雍禾医疗上市一周年之际，大麦植发马不停蹄地带着最新财务数据，第二次向港交所递交招股书，全力冲击“植发第二股”。
然而相较一年前，百亿植发市场似乎隐约有哑火之势。
率先闯关成功的雍禾医疗，没能如愿等来市场认可。市值“过山车式”震荡下跌，截至发稿日总市值约为58亿元，比最高点蒸发近三分之一。2022年中期财报显示，雍禾医疗上半年总营收7.48亿元，同比下降29.06%。净利润只有1752万元，较2021年同期缩水56.41%。
来源：wind
市值大跌、业绩变脸，“第一股”尚且如此，大麦植发势在必得的“第二股”会有新转机吗？
十元一根毛囊只能净赚两毛五？
在消费者普遍印象中，植发手术与价格高昂这一特点紧密挂钩。
据大麦植发最新招股书显示，2019-2022年前7个月植发服务的患者人均支出约为3万元、2.58万元、2.47万元和2.31万元，而平均毛囊移植量对应分别为2850根、2650根、2460根和2350根。基于两项数据粗略推算，每根毛囊的平均售价分别为10.5元、9.7元、10元和9.8元，基本稳定在10元区间。
客单价不菲，植发手术中产生器械、耗材和人工成本却相对固定。2022年前7个月，手术植发业务的销售成本约为1.26亿元，仅比2021年同期微增3.29%。这一定程度上保证了大麦植发的高毛利，2019-2021年公司的毛利率始终在70%以上。其中，常年为总营收贡献超75%的手术植发业务，2019年毛利率甚至一度突破80%。
可这堪比互联网行业的毛利率，却没能让大麦植发赚到钱。
植发市场风头最盛的2020-2021年，大麦植发的净利润也没有成功突破7000万元。2022年前7个月，公司总营收4.69亿元，净利润却只有1171.4万元，较2021年同期“断崖式”下降57.72%。本不富裕的净利率由最高点9.1%骤降至2.5%。换而言之，辛辛苦苦种植一根毛囊，大麦植发只能净赚可怜的0.25元。
那么剩余的利润被谁“偷走”了呢？
答案或许藏在大麦植发披露的供应商名单中。报告期内，公司的前五大供应商中每年至少有3家提供广告服务，药品及耗材和养发产品采购金额占总采购额比例在5%以内。2020年，大麦植发的前五大供应商均为广告商，总金额高达2.16亿元，占同期总营收的28.24%。
高举高打营销，是大麦植发不得不穿的一双“红舞鞋”。植发市场复购频率低，无论效果如何，都是“一锤子买卖”。而出于容貌焦虑，大部分消费者会选择网络搜索和匿名社交媒体平台为主要途径，了解植发医院和相关知识。前者意味着大麦植发需要不断地在线上和线下投放广告，寻找新增量；后者则意味着，只要植发市场尚未成熟，百度、搜狗等搜索引擎和抖音、快手等社交平台就能坐享渔翁之利。
招股书显示，2019-2021年，大麦植发的总营收和付费客户与广告及营销费用呈现明显的正相关，平均获客成本约为8385元。2022年前7个月，公司在线上搜索引擎和社交媒体平台方面的开支分别下降36.2%、31.06%，线下媒体开支整体仅为2021年同期的不到2成。相应的，十大城市服务机构的付费客户锐减至2.89万人，而2021年底该指标为5.08万人。
问题的关键在于，单靠广告是否能教育出更大的市场？
据兴业证券2021年的研报数据显示，美国及加拿大地区植发市场渗透率仅为0.128%，日本约为0.0064%，而中国的市场渗透率达0.25%，已经位于世界前列。植发并不是人人都有的需求，即使价格下降，没有大量脱发困扰的消费者也不会因为广告走进植发诊所。此外，与眼科和口腔科项目相比，脱发对身体健康和日常生活并不会产生严重影响，随着社会审美日趋多元，这个手术也不是非做不可。未来渗透率会有多大的提升仍是未知数。
主任医师不够用、96%存活率没保障还是得为广告商“打工”
利润被广告商蚕食，大麦植发唯有新增门店，以求薄利多销。
招股书显示，2019年大麦植发只有18家服务机构。不到3年的时间内，公司在全国范围内开出了19家诊所、12家门诊和2家医院，其中诊所数量期间翻了3倍不止。截至最后实际可行日期，大麦植发还有4家建设中服务机构和11家规划中服务机构，预计开业时间均为2023年。
门店数量节节攀升，优质医生数量却没有跟上。
对于业内医生而言，植发手术是个效率低下的“苦力活”，一台手术的时长通常在4-6个小时之间，甚者可达8-10小时。医生全天满负荷手术最多也只能完成2台，全年250个工作日无休也不过做500台手术。
若按照招股书披露的78亿一线城市植发市场产值和5.8%的市场份额估算，大麦植发2021年一线城市服务机构的总销售额应为4.52亿元。以2019-2022年前7个月的平均客单价2.5万元反向推算，仅一线城市的诊所，年手术产量就高达18096台，所需具备资质的医师至少37位。
而截至2022年7月底，大麦植发的超2000人团队中，有10年以上临床经验的副主任医师和主任医师只有33人。也就是说，相当部分的植发手术将不可避免地由临床经验更少的主治医师、执业医师和执业助理医师完成。
这样的人员配置，直接导致消费者的体验参差不齐、术后效果难有保证。不少患者在黑猫投诉平台和小红书上表示，手术过程中遭遇客服冒充医生、临时更换医生等荒唐情况。销售人员信誓旦旦保证的96%以上毛囊存活率，最终结果却差强人意。招股书报告期内，大麦植发因服务质量投诉向客户发起的退款总额累计141.32万元，因未能达到保证存活率而作出的结算及赔偿总额累计119.06万元。
来源：黑猫投诉平台
赔付的金额虽然不高，对于大麦植发斥巨资经营的形象和口碑影响却不小。为了降低潜在风险，同时符合医疗广告相关法律法规，自2021年起公司已将保证96%以上术后成活率条款从植发手术协议中删除。
细究种种乱象的根本，皆因植发手术高度依赖医生个人的经验和技术，但业内医生的储备极其匮乏。据公开报道显示，2014年底全国性的植发行业协会成立，到2019年该协会注册从业人才达到约300人，目前全国具备完备医疗资质的专业植发医生只有千余人。
至此，大麦植发似乎陷入了一个怪异的恶性循环。在需求端花重金营销吸引患者，导致利润被摊薄，不得不新增诊所自救。在供给端优质医生跟不上开城拓店的速度，导致患者的植发效果不好，影响品牌形象，又不得不花更多钱打广告，再次挤压利润空间。归根结底，都难以改变为广告商“打工”的窘境。
