文丨刚张巍瀚王牧遥
来源｜中金点睛
6月19日，港交所“港币-人民币双柜台模式”将正式启动，届时投资者可选择以港币或人民币交易同一发行人的证券，并可在港币柜台和人民币柜台间进行跨柜台交易。市场各方已基本完成最后阶段的准备工作，以确保在推出时各项交易及结算活动可顺利进行。我们认为，“港币-人民币双柜台模式”的推出，是香港市场发展的又一重要里程碑，也是推动人民币国际化重要一步。在近期报告《港股通人民币计价影响初探》、《港股双柜台模式正式起航》中，我们对人民币柜台做出了多角度分析，本文中我们进一步针对投资者关心一些问题进行探讨。
(相关资料图)
Q1、什么是双柜台？合资格证券同时拥有港币和人民币两个交易柜台供投资者交易
“港币-人民币双柜台模式”（下称双柜台）是港币-人民币双柜台交易流程、庄家活动及结算模式的统称。双柜台模式下，合资格证券同时拥有港币和人民币两个交易柜台，投资者可以分别以港币和人民币两个币种进行买卖和结算。
两个柜台下的证券属于同一类别证券，没有权益上的差异，两个柜台的证券可以在不改变实益拥有权的情况下相互转换，并且设有双柜台庄家机制解决流动性及双柜台间价差问题。
Q2、谁可以参与双柜台交易，港股通是否可以参与？目前为香港或海外投资者，下一阶段或纳入港股通
港股双柜台模式将分阶段推进，开通初期主要集中于香港或海外投资者。目前，内地投资者尚无法立即通过港股通参与双柜台模式。根据港交所1月公布的简报，港股通交易下的双柜台模式将在下一阶段推行，但具体推行时间仍需等待进一步安排。
Q3、哪些公司可以申请双柜台？符合市值、流动性要求的港股公司可增设人民币柜台；当前有24家
符合市值、流动性要求的港股公司可增设人民币柜台。合资格证券是由港交所指定，拥有港币和人民币柜台，并符合双柜台庄家计划资格的证券。具体标准上，包括证券市值、流动性等，且要满足双柜台庄家的资格[1]。尽管具体市值与流动性标准暂未明确公布，但从当前合资格的双柜台证券名单看，现阶段主要集中于大盘蓝筹股。具体名单由港交所不定时公布，并将定期或临时检视。程序方面，上市发行人需向港交所递交申请，申请并无特定时间表，也无需费用。
截至6月17日，港交所已批准24家上市公司设立人民币柜台，多数是蓝筹股和港股通标的，交易较为活跃，占港股市场主板日均总成交额的40%左右。此外，双柜台证券的人民币柜台同时也被纳入可进行卖空的制定证券名单及市场波动调节机制证券名单。
Q4、双柜台的交易与结算机制？可跨柜台交易，T+2日交收结算
交易规则方面，双柜台证券可跨柜台交易。投资者可根据证券代码和简称识别柜台。港币和人民币柜台股价均由各自的供需决定，庄家机制有助于缩小双柜台间的价差。同一证券港币和人民币股票仅是币种不同，股东权益上不存在差异，可在两个柜台间互相转换。
结算规则方面，同样采取T+2日交收结算。港交所新增即日双柜台交收转换服务，以便投资者跨柜台交易。印花税、交易所费用及征费须采用港币支付；证券发行人可自行选择港币或人民币进行分红派息。
Q5、双柜台现阶段的主要作用？为离岸人民币提供配置选择，助力人民币国际化
双柜台模式可以为离岸人民币提供更为资产配置选择，有助于促进人民币国际化发展。根据央行2022年人民币国际化报告显示，截至2021年末，全球主要离岸市场人民币存款余额超过1.54万亿元，其中中国香港人民币存款余额超9000亿人民币，在各离岸市场中排名第一，其作为离岸人民币中心市场的优势是不言而喻的。后续随着人民币在全球贸易结算的适用范围逐步增强，全球主要商品出口国，包括中东与东欧等地区国家持有人民币的总量也有望增加。
然而，对于大量离岸沉淀的人民币而言，一个现实的问题是，作为保值增值需要可配置的资产选择有限，这也直接制约了离岸人民币持有和增加的意愿。除了部分国债外，近年来地产行业周期下行更是使离岸信用债等方面的投资明显降温，整体选择不多。这一背景下，我们认为双柜台的启动，将为离岸人民币配置提供一个新的资产选择，作为一个全新起点，有助于离岸人民币的沉淀，这反过来又会增加海外投资者持有人民币资金和资产的意愿，形成资金和流动性的正向反馈。未来双柜台资产选择如果逐步扩大至更大股票和产品范围（如衍生品或融资活动）、甚至更广投资者群体，都将为助力人民币国际化起到积极作用。
Q6、双柜台对内地投资者意味什么？现阶段尚未开通；后续可减少交易过程中的汇兑成本
现阶段，内地投资者尚无法通过港股通参与双柜台。不过根据港交所一系列表述看，后续纳入港股通值得期待。若后续纳入港股通后，由于庄家机制会实时抹平两个柜台之间价差，因此单纯从持有期间的汇率波动看两个柜台不会有大差异，但新增资金交易还是可以减少部分交易中的换汇成本（港股通是港币计价、人民币交收），因此如果没有流动性差异的话，投资者从成本性考虑不排除直接交易人民币柜台。不过，考虑到这部分成本相对有限，且汇率并非绝对的买入国内投资者买入港股的理由，因此单纯以双柜台预计有大量增量资金流入也并不现实。
此外，对于股息支付的币种选择方面，港交所表示发行人可以自由选择以港币或人民币支付股息。后续部分发行人若选择在人民币柜台采用人民币支付股息，对于内地投资者而言同样可避免获得股息过程中的汇兑成本。
Q7、双柜台对港股的意义？改善流动性和成交活跃度、进一步巩固香港离岸人民币中心地位
对于港股市场，我们认为中长期维度下，双柜台模式有助于改善港股流动性和成交活跃度，进一步巩固香港离岸人民币中心地位。双柜台推出提供了离岸人民币配置的一个资产选项，虽然初期可能影响有限，但毕竟是一个重要起点，给定全球范围内对于人民币投资的需求可能增加，双柜台模式不仅对于海外人民币资金留存有帮助，也有助于吸引更多海外长线投资者驻足港股市场，实现资金沉淀，这有望改善市场流动性并巩固香港离岸人民币中心地位。与此同时，从南向资金角度，汇率并非阻碍或促进国内资金港股投资的主导，但减少汇率的交易成本对于一部分资金可能仍有吸引力，因此有望增加对这一部分资金港股投资的吸引力。
图表：双柜台证券名单，注：截至2023年6月18日，资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：港币-人民币双柜台模式发展历程，资料来源：港交所，中金公司研究部
图表：港币-人民币双柜台模式，资料来源：港交所，中金公司研究部
图表：双柜台庄家责任，资料来源：港交所，中金公司研究部
[1] 港交所指定或撤除双柜台证券主要标准包括市值、交易流动性、双柜台庄家于其人民币柜台提供流动性的潜在兴趣、市场就双柜台交易及交收的支援是否准备就绪，以及其他任何交易所认为适用的考虑。
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本文摘自：2023年6月18日已经发布的《你所要知道的港股“双柜台”》
分析员 刘刚，CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867
联系人 张巍瀚 SAC 执业证书编号：S0080122010112 SFC CE Ref：BSV497
联系人 王牧遥 SAC 执业证书编号：S0080123060036
